賭業對澳門經濟舉足輕重，但近期負面消息層出不窮，不但復甦不似預期，隨著新博彩法的修訂，透視出賭業生態已悄然轉變。回歸以來，澳門博彩業非一帆風順，經歷多次深度調整。近期行業風聲鶴唳，特別是多個衛星賭場相繼宣佈結業、大部分貴賓廳業務近乎出局，但長遠來看，本澳博彩業的投資價值仍極具吸引力，從各大博企紛紛表示參與賭牌重投的表態即可看到，本澳博彩業遠未到「唱衰」的時候。
　　本澳博彩業近期風聲鶴唳
　　澳門博監局早前公佈3月份博彩收入約36.72億元，按年大跌逾五成。花旗近日發表報告指，因應疫情變化，將今年全年賭收預測下調至1,050億元，較此前預測調低約24%，金額僅相當於疫情爆發前（2019年）的36%。花旗指出，隨著內地及香港疫情有變，預計今年第四季粵港澳三地才恢復正常通關，亦因此要將全年賭收的預測調低。
　　因應市場情況，有從事貴賓廳業務的經營商，以及經營衛星場業務的上市公司，先後宣佈結束及即將結束博彩業務。內地連月來多個部門聯手打擊網上博彩等並形成了全方位的打擊網，從事貴賓廳的多位業內人士因觸犯相關法律而被捕，本澳博彩業貴賓廳業務近乎出局。
　　早前有報道稱，就在澳門博彩法修訂完成之前，有7間衛星賭場擬結業退場。媒體指出，這7間衛星賭場包括金龍集團旗下的金龍娛樂場、禦龍娛樂場、萬龍娛樂場——均在澳娛綜合牌照下營運，以及在新濠牌照下營運的駿龍娛樂場。據悉，另三家則為銀娛牌照下的娛樂場——華都娛樂場、利澳娛樂場及總統娛樂場，未來數月內或還有其他衛星賭場跟進。經營黃金廳的黃金集團日前宣佈結業。透過澳博（0880）旗下澳娛博彩批給經營賭場業務的英皇娛樂酒店（0296），則近日於公告內指出，考慮到澳門高端博彩發展前期黯淡，決定不再與澳娛續簽服務供應協定，將於今年6月26日全面終止旗下英皇酒店的博彩業務營運。此外，據博彩媒體GGRAsia報導，包括實德環球及匯彩等會繼續參與十六浦及金碧衛星場管理服務至今年底。
　　更令人關注的是，有投資銀行稱，按目前營運狀況，部分澳門博企可能會在三個月內耗盡現金。博彩行業目前每季度虧損8億美元，現金流失約2.5億美元。在其本週發佈的一份研究報告中，該行描述了上述狀況，並暗示，按照2021年第四季度股權自由現金流(freecashflowtoequity)，澳娛綜合或在3個月內用盡所有現金——儘管其還有1.7億美元未提取的循環貸款可稍作延續。報告還稱，金沙中國和美高梅中國目前也在跟時間賽跑，各自擁有約9個月（三個季度）的現金儲備。永利澳門和新濠博亞則大概分別持有約15個月及18個月的現金。銀河娛樂集團是澳門六家博企中唯一無需面對上述問題的公司，其自由現金流（FCF）為正，並且坐擁50億美元的備用資金。
　　內外環境變化博彩業「倒春寒」
　　3月賭收創恢復通關以來新低，有學者表示，目前的市場環境和條件已改變，倘再用疫情前的預測模型來判斷是不現實的。隨著今年內地疫情反覆、內地去年的刑法修正案加強跨境賭博監管、以及澳門修改博彩法下貴賓廳步向歷史等，有些情況是永久性的改變，故需以新思維去看待博彩業日後的發展。至於澳門未來的賭收會否持續萎縮，他認為未來仍需視乎客量能否補充過去貴賓廳的貢獻，包括將來的客源地能否擴充。
　　澳門博彩業目前面臨著內外環境的變化。在澳門內部本身，博彩法修訂正在審議中，限制博彩仲介僅可為1家博企提供服務，另外博企尤為關注法案中連帶責任的部分，事關將影響未來經營的潛在風險。
　　一是與博彩仲介人的合作，目前陸續有博企與博彩仲介重新洽談簽訂合作協議，但由於新博彩法未有最終定案，博企未敢輕舉妄動，目前只處於摸索階段，仍然在探討與仲介的合作模式。據悉，自澳門博監局明確向博企表明，買碼的客戶只可用於個人博彩，不得分籌碼予他人，意味著疊碼仔制度在澳門已不可行，不論公司廳還是僅存的私人貴賓廳，都只可以「直客」方式經營。目前各大博企雖希望再與博彩仲介合作經營賭廳，但態度相對審慎。據指現時只有威尼斯人賭場設有「包房」，讓仲介帶賭客前往博彩，但只有「轉碼」傭金，不會再有任何分成，也不會再有專屬固定位置及獨立的帳房提供。
　　二是修訂後的博彩法規定，未來賭場必須設於博企擁有的處所內，惟擁有3年過渡期，令博企可以衛星賭場建立新的合作方式。這表明博企可能需要收購18間衛星賭場中的部分或全部如若衛星賭場冀繼續經營。如現有衛星賭場所依附的承批公司即將進行的競投中獲得新的賭牌，則3年過渡期由新賭牌生效第一日起計。政府將當前的賭牌期限從2022年6月26日延期6個月至2022年12月31日，這意味著可能將於2023年初起計。然而，目前的六間博企似皆不太可能收購太多衛星賭場，因為衛星賭場相較博企自家的綜合度假村缺乏規模。
　　在外部環境方面，首先是隨著疫情已步入第三年，由於疫情反覆多發的影響，內地旅客的恢復情況並不穩定。鄰埠香港近日疫情仍然十分嚴峻，內地疫情亦反覆多發，經濟增長放緩，下行壓力較大。為有效防堵疫情傳播，多地決定展開多輪核酸檢測，並要求停止一切非必要流動和活動。目前訪澳旅客當中超過六成來自大灣區內地九市，預料訪澳旅客量短期內將進一步下跌。其次，俄烏戰事持續，已推動全球糧食、金屬與能源價格上漲，並引發對環球通脹升溫加劇的憂慮。本澳各類商品均依賴進口，全球通脹升溫或逐步傳遞到本地，引起新一輪輸入性通脹。
　　不過，多數投行分析認為，由於中國的零冠政策繼續給往返內地的通行帶來壓力，但博企只要在短期內生存下來，就可以在長期內實現強勁復甦。他們表示：「澳門博彩股的總市值約為580億美元，仍徘徊在歷史最低點（與2016年1月相似）。」「我們預計將出現類似的表現，但不是短期內。我們從2020年第一季度的疫情衝擊中恢復過來，內地及澳門之間免隔離通行。但在過去的六個季度中，訪問量始終徘徊在疫情前約30%的水準。」「我們對澳門的長期潛力仍持建設性看法，2024年市值上漲空間為82%。」
　　有內地防疫專家指出，目前屬於疫情的「倒春寒」階段，其實目前澳門博彩業的狀況，也類似於「倒春寒」，之後或迎來春暖花開。
　　澳門博彩業發展的基礎條件仍在
　　不可否認，內外環境變化下，澳門博彩行業的結構調整已無可避免。但隨著修改博彩法完成，市場明朗化；隨後順利進行賭牌重投，承批公司在市場上透過融資獲取資本，在疫情之後，博彩業仍很有吸引力，加上基建交通改善、中產階級擴大帶來滲透率提升，疊加新建賭場物業、非博娛樂設施、酒店配套，行業前景遠未到「唱衰」的時候。
　　首先，行業壁壘極高，屬於壟斷競爭行業。當前澳門博彩業僅有6張牌照，牌照數穩定。牌照建立了最高的壁壘，無新進入者，形成壟斷競爭格局。同時，博彩業吸納長尾顧客的邊際成本很低，規模不經濟目前尚未出現，收入規模天花板極高，規模效應極為顯著。
　　澳門從1930年開始經歷了數次賭權轉變，1962年澳門旅遊娛樂公司(簡稱澳娛，以霍英東、何鴻燊、葉漢、葉德利為首的財團組建)獲得賭牌專營權，此後壟斷40年博彩業。2002年，澳門特區政府發放3張正牌賭牌，分別給予澳門博彩股份有限公司(簡稱澳博)、銀河娛樂、永利澳門。同年，美高梅金殿超濠公司、新濠博亞娛樂、金沙中國分別從澳博、銀河、永利獲得3張賭牌副牌。新博彩修訂亦基本明確，目前的牌照總數穩定，近期不可能增加。而貴賓廳的退場和衛星賭場的減少，或者更有利博企本身的業務發展。
　　其次，強大的市場需求不被替代，穩定存在。博彩與人性息息相關，中國人口和經濟規模量級都十分龐大，對應著巨量的博彩潛在需求——澳門是中國唯一一個開放博彩的區域，依靠獨一性而獲得幾乎所有的潛在市場。
　　澳門遊客在中國的滲透率、澳門遊客轉化為賭客的轉化率目前都較低，隨著基建和配套設施的改善，有很大的提升空間。一是當前滲透率僅約為2.5%，保守測算內地客流翻倍以上空間。基本假設為造訪澳門遊客平均年訪澳次數，進行較為保守的測算：廣東省造訪次數2.5次，高鐵/飛機4小時內抵達的福建、湖南等省份造訪次數1.5次，其他省份無年內重複造訪的遊客(人均1次)。在這一假設下，造訪次數估算較保守，當前滲透率可能偏高。美國居民到訪拉斯維加斯滲透率高達10.2%。對比拉斯維加斯，澳門的2.5%滲透率直觀觀感就有極大空間。隨著中國中產階級的擴大，人均收入水準提高，基建改善，配合非博娛樂設施的增加，滲透率將隨之提升。
　　根據澳門大學的測算，澳門賭客/遊客轉化率為33%。作為對比，同期拉斯維加斯的賭客/遊客轉化率約為73%，提升空間十分巨大，但仍需非博業務的支撐和配合。由遊客滲透率提升、賭客轉化率提升、會員賭客占比提升三個方面，足以支撐澳門中場業務發展的巨大空間。
　　第三，就博企而言，未來大多無需再投入建設物業，投資成本不高，但收入規模的增長幾乎無負面影響。以娛樂場投入產出來看，一方面賭場可以無差別地吸納所有階層的賭客;此外，轉化長尾顧客成本幾乎為零，旁觀遊客下場成為賭客、旁觀賭客疊碼加注，對於賭場的運營基本無影響;最重要的是，賭客下注額幾乎可以無限提高(除非觸及最高限紅)，單一賭客提高下注額對賭場無額外成本負擔。另一方面，未來假設賭場物業擴張過快、數量過多、體量過大，酒店、零售、餐飲、娛樂(舞臺秀、電影、遊樂園)等支撐博彩的非博業務依然有導致整體邊際利潤下滑的可能。但僅僅討論賭場的話，單一賭桌/賭場在無邊際成本的情況下吸納賭注的天花板極高，規模不經濟效應幾乎不存在。
　　第四，博彩仲介人的退場或變相降低博企成本，提升毛利率。博彩毛收入(GGR)中的變動成本占比很高，可以理解為博彩業的毛利率水準有限。過往博企變動成本由博彩稅、博彩仲介人傭金及津貼兩部分組成。博彩稅由澳門政府直接對GGR徵收，占總GGR的40%。博彩仲介人傭金及津貼針對VIP客，其占比有一定的變動範圍，大約有3-5%的變動；而中場無此花費，因此中場部分收入的毛利率相比VIP要高得多。
　　第五，澳門基建發展或將吸引更多客流。採用較保守的方式對近年來澳門基建(主要為對外大交通)的項目建設測算，可以得到大約2000萬人次的客流量增長空間。對比疫情前3400萬人次的客流，基建改善就提供了60%的空間。
　　最後，如上文強調的，澳門是中國唯一開放博彩的地區，博彩獨一性+博彩需求穩定性+旅遊需求成長性，構築了一定的安全墊。因此，綜合來看，澳門博彩業向上空間大，向下具備安全墊。