中國A股正經歷著一段“難熬”的日子——短短十幾個交易日滬指跌幅超過1500點。

此輪A股從最高點急速下跌以來只用了短短的三周時間，股指跌幅卻高達30％上下。

有分析認為，根據這一次調整所遭遇的融資盤平倉的負面反饋，已經導致市場自我調節機制失靈。“國家隊”救市幾乎是眾望所歸。連日來，中國有關部門也持續發力：7月5日晚間，中國證監會發佈公告，為維護股票市場穩定，中國證監會決定，充分發揮中國證券金融股份有限公司作用，多渠道籌集資金，擴大業務規模，增強維護市場穩定能力；中國人民銀行將通過多種形式給予證金公司流動性支持……面對這場“股災”，看得見的“救市之手”在應對。

事實上，從國際經驗來看，凡是成功應對股票市場巨震的國家，都是由政府在第一時間給予支持的。

“災”中頻現“政府之手”

對全球資本市場而言，“股災”一詞並不陌生。全球歷史上幾次重要“股災”，幾乎都發生在股票價格偏高時期，而且泡沫化程度越高，跌幅越深。比如美國1929年股災、1987年股災。新興經濟體則在推動金融自由化過程中容易出現“股災”。比如1989年日本股災、1990年臺灣股災、1997年亞洲金融危機。

對比全球具有代表性的歷次股災，以及不同政策應對導致不同的行情發展，可以發現當資本市場機制失靈的時候，崇尚自由市場的美國也會運用強制性的“政府之手”。1987年，美國股市遭遇“股災”後，政府的果斷出手就是很好的例證。

該輪股災之前，道瓊斯指數從1982年的777點上升到1987年的2722點，漲幅達2.5倍。但是當時，美國經濟剛剛擺脫滯脹，還有很多發展問題，比如巨額財政赤字和貿易赤字，宏觀經濟還不容樂觀。由於巨額的財政赤字和貿易赤字，引發大家對通脹的擔心，美聯儲提升貼現率（貼現率是指將未來支付改變為現值所使用的利率，或指持票人以沒有到期的票據向銀行要求兌現，銀行將利率先行扣除所使用的利率——編注），這些因素疊加當時的程序化交易，形成了一個強烈負面反饋。

1987年10月19日，美國道瓊斯指數從開盤的2247.06點下跌至1738.74點，當天下跌22.6％。此後，美國政府及時應對，積極幹預，幫助市場重拾信心，使本輪“股災”並未演變成賣空的惡性循環。

此後，當股市發生暴跌時，政府出手“救市”逐漸成為“國際慣例”。1997-1998年東南亞危機時的香港市場，香港政府就對金融危機進行了幹預。1997年10月22日國際炒家開始對香港全線出擊，大舉沽空港股和港匯。金管局採用在市場上拋售美元吸納港元和加息的措施穩定了匯率，但是股市大幅下跌，港股市值累積損失達7000億港元（1元人民幣約合1.25港元）。1998年8月第二次危機時，香港政府就決定同時在股市與期市上進行應對，主動大舉做多，並限制做空。

進入21世紀後，全球曾一度爆發金融危機，多國股市出現暴跌現象，政府救市潮亦在多個國家掀起。

金融危機時，英國、加拿大和德國等七大工業國的監管機構就頒佈了史無前例的臨時性禁空令，禁止賣空金融類股，試圖遏制這場上世紀30年代以來最為嚴重的金融風暴。

此外，在一些新興市場國家，救市也成為政府穩定資本市場的選項之一。舉例而言，越南股指2008年一度在8個月內暴跌66.92％。對此，越南政府果斷出臺一系列的救市政策，此後，股指大幅回升50％，使總體跌幅收窄至42.54％。

唱多、注資、防做空成主要手段

儘管根據市場性質、經濟背景，各國家和地區會採取不同的方式救市，但總體而言，無外乎幾大手法。其中，最為明顯的便是政府發佈聲明，建立常態透明的溝通機制，穩定預期。

例如，1987年“股災”時，美國時任總統和財長都親自出面喊話“唱多”，發佈穩定市場預期的聲明，理性引導，稱股市大跌不符合美國經濟基本面。越南“股災”時，政府為了穩定投資者信心，要求各主要媒體對於本國經濟的評論一直趨向積極，強調越南經濟的前景良好。

而在“唱多”的同時，政府及受政府影響的資金直接入市也成為政府救市的重要舉措之一。

比如，在1998年香港“股災”時，香港金管局就讓政府用外匯基金買入港元，並且把買到的港元存入香港銀行，在外匯市場上和貨幣市場上供求平衡，保持匯率和利率穩定；在股市中金管局動用外匯基金在8月14日入市坐莊，大手買入恒指藍籌成分股托市，在13天內便把恒指逐步推至接近8000點。

2008年，美國政府也採取了類似的救市手段。當時，美國聯邦儲備理事會宣佈，將與其他央行聯手向市場注入最多2000億美元（1美元約合6.12元人民幣）資金，緩解信貸市場流動性不足的狀況，以提振投資者信心。

同樣，在俄羅斯，面對“股災”時，政府亦動用2008年2月從國家主權財富基金中拆分出來的國家福利基金，拯救股市和銀行系統。當時，俄羅斯中央銀行第一副主席阿列克謝•烏柳卡耶夫透露，福利基金將從2008年10月起投資俄羅斯公司股票，俄政府需要在10月前確定向股市注資的具體數額。

此外，打擊做空投機，禁止裸賣空；投放流動性，降息降准，減緩或暫停IPO；降低交易稅費；鼓勵上市公司回購股票，穩定投資者對公司發展的信心；改革繼續推進，增強社會各界對政府發展資本市場信心等手段，也在救市時常被政府採用。

舉例而言，德國在應對“股災”時，就曾頒佈臨時性禁空令；香港“股災”時，政府就曾號召藍籌、紅籌上市公司在市場上回購股份。

值得注意的是，發生“股災”時，政府救市並非採取單一手段，而是“多管齊下”；隨著救市的深入，這一現象會更加明顯。可以說。政府救市打的就是“組合拳”。例如，1987年“股災”時，美國政府除“放話”提振信心外，還同時採取多項手段救市，例如迅速向金融市場提供充足流動性，美聯儲大量購買政府債券並降低利率，將利率保持在較低水平；美國政府向多家大公司提供資金以便回購股票等。同樣，在1997年日本股市暴跌時，政府制定了《金融再生法案》，由國家出資收購日本長期信用銀行與日本債券信用銀行的股票，對其實施“暫時國有化”等。

1929年美國不救市教訓慘痛

“政府救市”被越來越多國家接受。不少專家認為，股票市場斷崖式下跌可能嚴重威脅國內金融體系的穩定。如果市場繼續下跌，各類金融機構的平倉將似多米諾骨牌一般接踵而至，股票市場流動性面臨枯竭，整個金融系統爆發系統性風險的可能性上升。一旦政府對“股災”放任不管，後果將不堪設想。美國1929年的“股災”，就是一次慘痛的教訓。

1929年，美國股市在經歷了一輪牛市後發生暴跌，然而，政府對此坐視不理，最終釀成了一場金融危機。

本輪股災前，道瓊斯指數從1921年初的70點到1929年頂峰的381點，漲幅高達4倍。當時，美國股市信用交易氾濫，銀行和證券交易所勾結，放款過度；保證金交易、杠杆高，股民付少量保證金就可以從事股票投機，杠杆率達到1：10。隨著美聯儲提高貼現率，通過道義勸告、打招呼等辦法，要求會員銀行減少對入市資金的放款，並提高了股票經紀人墊頭交易中墊支的比例，保證金交易導致的強平促成了拋售。1929年10月28日，道瓊斯指數狂瀉38.33點，日跌幅13％；之後，在不到一個月的時間內，指數已從最高381點跌到了198點，接近腰斬，且中間沒任何的反彈。

面對暴跌，當時的美國政府信奉的是“不幹預的自由經濟”政策，1929年股災期間，一直沒有進行實質性的救市政策，而僅僅通過一些口頭講話進行了幹預。對於高杠杆保證金交易導致的拋售的惡性循環，甚至對銀行倒閉等，都沒有及時地加以控制。結果，美國股市在“股災”後開啟了一輪漫長的熊市，道瓊斯指數從最高381點跌至41點。

專家普遍認為，政府救市是正常的逆週期調節，該出手時就出手，而且，非常時期需要用非常手段；政府需要拿出真金白銀的“組合拳”，打破賣空的“多殺多”惡性循環，防止恐慌蔓延；與此同時，政府還需要認真地反思，規範和完善監管的制度設計，而這一點，或許將成為預防“股災”時最為直接和必要的手段。（桑彤 崇珅／文）