自2008年開始，中國企業的對外投資進入了，快車道」，對外投資規模在2016年創下1701億美元的最高紀錄。過快的對外投資已經造成了資本外流，進而給人民幣匯率、國內金融穩定帶來了一定的影響。

中國加強對外投資的監管，已經歷時半年多，出現了一系列連鎖效果，並且引發了海內外的關注。

對外投資還是轉移資產？

根據商務部的資料，2017年上半年，中國對外非金融類直接投資累計達到481.9億美元，同比下降45.8%。其中，房地產業對外投資同比下降超過82%，只占同期中國對外投資總額的2%。文化、體育和娛樂業等海外投資也大幅下降了82.5%，只占同期對外投資總額的1%。

中國社會科學院學部委員余永定多年來一直不斷呼籲保留必要的資本管制，不能放任資本外流。針對目前的監管，余永定告訴記者，很支援，但是，有點晚了」。他說，，資本已經外流了很多，現在只能希望是亡羊補牢/但做總比不做好。」

外儲下降過快

2014年6月至2017年1月，中國外匯儲備由39,932億美元下降至29,982億美元，跌破3萬億美元大關，縮水了25%。

在余永定看來，在如此短的時間內、為了維持匯率穩定而用掉如此之多的外匯儲備，在世界經濟歷史上絕無僅有。，1萬億美元是什麼概念？」余永定說，一個直觀的比較是，國際貨幣基金組織可動用的全部資源在全球金融危機後增加了三倍，但也才達到6600億美元。歐元區為處理歐洲主權債危機所能動用的資金總共為7000億歐元。在亞洲金融危機期間，所有國家和國際金融機構所消耗的資金總額也就是3500億美元。

儘管一些官員學者認為外匯儲備快速縮水是，藏匯於民」的結果，余永定和研究團隊提出，不排除，藏匯於民」的成分，但外儲縮水在很大程度上是套利、套匯交易獲利平倉和資本外逃的結果。

監管口徑從此時開始收緊，打擊虛假對外投資是其中的監管重點。

國家外匯管理局在當時也通過媒體公開表態，對四類境外投資行為異常情況會重點關注：一是部分成立不足數月的企業，在無任何實體經營的情況下即開展境外投資活動；二是部分企業境外投資規模遠大於境內母公司註冊資本，企業財務報表反映的經營狀況難以支撐其境外投資的規模；三是個別企業境外投資項目與境內母公司主營業務相去甚遠，不存在任何相關性；四是個別企業投資人民幣來源異常，涉嫌為個人向境外非法轉移資產和地下錢莊非法經營。

中央全面深化改革領導小組第36次會議審議通過《關於改進境外企業和對外投資安全工作的若干意見》則強調，境外企業和對外投資安全是海外利益安全的重要組成部分，標誌著海夕卜投資安全已上升到國家安全的高度。

跨境資本持續快速流出.很容易導致國際收支失衡，加大了經濟金融平穩運行風險。

「非法轉移資產的現象相當嚴重」

從去年至今，監管部門的高層已經在多個場合，對部分企業海外大手筆投資進行了，敲打」。

監管層對「非理性海外投資」的擔心，主要來自三個層面：一是海外並購領域和項目的盲目性，存在跟風炫耀因素；二是一些企業國內負債高企，仍然通過高杠杆從事海外並購；三是以海外投資之名，行資產轉移之實。

「國家鼓勵對外投資有幾個目的，一是獲得國外資源，比如石油等；第二是獲得國外先進技術；第三是希望延伸我們的產業鏈，一些製造業產業鏈需要轉型、升級。」對外經濟貿易大學中國WTO研究院院長屠新泉說，但現在很多對房地產、酒店、娛樂業、體育俱樂部等領域的投資，大多是資產性投資或者金融性投資，對提升國內企業競爭力或促進國內經濟發展，效果不明顯，意義也不大。

另一個風險集中地帶是，不少企業的並購資金主要來自於國內的高杠杆融資。

「當前國內整體債務增長很快，不光是政府債務，企業債務增長也很快。」屠新泉表示，很多對外投資的公司債務率都很高，對外投資資金中，有一部分是國外貸款，但更多是國內資金。

這種模式，即所謂的，以人民幣負債換取美元或歐元資產」。這種模式的一個巨大風險是，其海外並購一旦經營不善、整合不成功而導致巨額虧損，就會禍及國內金融機構與金融穩定。

相比於前兩個風險，資本轉移是監管的重中之重。

「前幾年國家大力鼓勵企業走出去，但說得不好聽，有些是在逃出去。」屠新泉表示，監管層對這個現象預計不足，外匯儲備下降超出了預期，其中有不少假投資的因素。

「在企業對外投資過程中，有一些不合理溢價，本來值10個億，結果花了20個億去購買，會讓人懷疑這種收購的真實目的是什麼。」屠新泉認為，資本轉移不是太好鑒定，也不容易監管，但這種現象已經比較嚴重。

「從企業外部很難判斷是正常資本外流還是資本外逃，但幹這些事的人心裏是清清楚楚的。」余永定說，以華為這樣的企業為例，企業在技術和規模方面都很有優勢，當國內市場飽和了，而海外投資收益更大，因此去海外投資就是完全正當的。相反，有些企業走的也是正規的海外投資審批程式，在海外投資建廠，或者並購企業，但目的並非這麼簡單「華為在海外投資，掙的錢是要匯回國內的。但另外一些企業的海外投資是‘肉包子打狗’，回不來了。」

「必須建立相應的一些政策，使得外逃資金受到阻礙。」余永定以國企海外投資為例稱，海外資產到底有多少，錢是不是花在蓋工廠上，什麼時候能夠盈利，國家應該掌握企業的海外資產狀況「去年兩會的時候，國資委的一位同志講，國內大型國企在海外資產，連審計都沒有，我聽了很震驚，這樣就是一筆糊塗賬。」

民企大佬海外並購急剎車

7月29日，在巴黎冋上海的飛機上，復星集團董事長郭廣昌與內部員工分享其海外並購的思考。他坦言，的確存在某些中國企業在非理性的海外投資。在海外投資時最頭痛的就是和中國企業競爭，因為某些中國企業的出價真是看不懂，甚至到了讓外國人覺得中國企業，人傻、錢多」的地步。

近年來，復星集團作為我國對外投資並購規模靠前的企業之一，引起了監管層的注引起了監管層的注意。

像復星集團一樣，其他引起監管層注意的海外並購民企巨頭如萬達、海航等企業在近期也紛紛對此做出公開解釋。這一現象的背後，是我國對非理性海外並購的緊急剎車。

剛結束不久的第五次全國金融工作會議再次強調，牢牢守住不發生系統性金融風險的底線，要求嚴控風險點。在此次會議前後，商務部、發改委、外匯管理局等多個部門分別表示，要防範對外投資風險，遏制房地產、酒店、影城、娛樂業、體育俱樂部等五大領域的非理性對外投資傾向。

在被主管部門點名批評的5個非理性海外並購領域中，萬達集團一個都沒有少。記者獲得的一份資料顯示，萬達6個境外投資項目的銀行貸款已全面收緊，甚至可能停貸。

若銀行抽貸、停貸，萬達現金流將承受極大壓力。緊急之下，萬達甩賣了近700億元的大筆資產，王健林也首次主動表態：，積極響應國家號召，我們決定把主要投資放在國內。」而在之前，王健林曾對外宣稱，自己辛苦賺的錢，愛往哪兒投就往哪兒投。」

復星集團這些日子也不好過。7月5日，同花順一篇名為，傳復星集團董事長失聯，交易所11復星債與10復星債大跌」的文章導致復星概念股大幅下跌。7月21日，証監會對同花順傳播虛假消息做出處罰。

然而，市場如此風聲鶴唳，其根子還是復星集團董事長郭廣昌兩年前曾協助調查，以及近期被重點排查海外並購貸款風險。

似乎是等不及飛機落地再發聲，在7月29日的這次內部談話中，郭廣昌說：，再過五個小時就能回到我熟悉又熱愛的上海了，一落地就會趕去和大家開復星集團的中期工作會議。回家的感覺真好！」

政府支持什麼樣的海外並購？

在當前監管升級的背景下，很多人擔心，鼓勵企業走出去的大方向會發生改變，甚至逆轉。對此，商務部、外管局等多部門在今年來多次給出，定心丸」。

國家發改委和商務部表示，支持國內有能力、有條件的企業，開展真實合規的對外投資活動；支援以企業為主體、以市場為導向、按照商業原則和國際慣例的對外投資，尤其是支援企業投資和經營，一帶一路」建設和國際產能合作。.

屠新泉說，這並不意味著鼓勵，走出去」的大方向發生了逆轉。，從經濟全球化角度看，人民幣國際化，企業國際化，都需要對外投資作為手段，這是肯定的，這個大方向不會扭轉，但其中有些結構性調整。」屠新泉認為，對外投資肯定是要繼續鼓勵發展，只是從方向、目的、類型方面，會有所調整。

外匯管理局副局長楊國中今年5月份發表的署名文章明確表示，支持三個方向的跨境並購，符合一帶一路」等國家戰略規劃，能夠促進國內產業結構升級、技術進步為目的的跨境並購。

中國化工集團收購對瑞士農業化學和種子公司先正達的收購案堪稱其中的典型。

先正達是全球第一大植保公司、第三大種子公司，農藥和種子分別占全球市場份額的20%與8%。今年6月底，中國化工集團宣布該並購案完成，為此項收購實際花費高達490億美元。

僅從財務資料來看，中國化工並不穩健。中國化工今年一季財報顯示，集團資產負債率為80.68%，未分配利潤虧損116億元。並購先正達的430億美元同樣主要來自銀行貸款。然而，經此一役，不僅中國化工集團大步轉型，而且一舉構築了美國、歐盟和中國，三足鼎立」的全球農化行業格局。

數據顯示，今年第二季度披露的中國企業海外併購數量和規模環比小幅上升，總額增至384億美元，較2017年第一季度增長了45.2%。而據商務部的統計，今年6月當月的對外直接投資達到2016年12月以來最高值，為136億美元。

這一系列統計數據説明：在擠掉非理性投資的水分後，我國仍然堅定支持有利於中國實體經濟發展，有利於經濟轉型升級的優質海外投資項目。

設立境外投資管理機制

就對外投資管理問題，記者專訪了中國金融四十人論壇高級研究員、原任國家外匯管理局國際收支司司長管濤。

記者：有一種說法認為，企業海外投資成功與否，應該讓企業自主決策，政府不應該過度干預。對此你如何看待？

管濤：中國政府強調市場在資源配置中起決定性作用，尊重企業的投資主體地位，但是中國同時也強調更要發揮政府的作用。

為什麼中國政府對某些企業非理性的投資行為進行調控？我認為有兩方面原因：一方面有些企業非理性投資已經造成了中國投資溢價，也就是推高了投資價格。在國外很多專案或收購標地，有些中國企業一參與競標，就莫名其妙炒出天價，這在國際上帶來很大的反感。這些企業在國際上呈現了一種，暴發戶」，野蠻人」的形象，給國際的投資環境造成一種負面影響。

另一方面，以前中國企業直接投資都是淨流入的，但去年以來，中國企業國際投資直接變成了淨流出，最後導致國際收支基礎的順差大幅減少。這已危及國家的金融安全。

更重要的是，這種非理性投資在市場上引發了恐慌情緒。就像在一間房子裏，突然間著火了，房間裏的人出於個體理性，都會蜂擁跑出去，逃離火場。結果是大家都擠在門口，最後很多人都會被燒死。這時候，就需要有外部干預，維持火場秩序，最後盡可能減少火災造成的人員傷亡。

所以，哪怕對外投資是個體理性的行為，可能也造成了集體非理性。為防止釀成系統性金融風險，政府必須進行調控，維護正常的外匯市場秩序。

記者：那應該如何制定對外投資的管理機制呢？

管濤：我建議在目前監管模式下，可以採用，托賓稅」的方式。托賓稅機制本原則是用於調節短期資本的流動，但是很多發展中國家新興市場對長期資本的流動也採用了托賓稅的手段。比如巴西的金融交易稅，就同時覆蓋外來直接投資，只不過稅率相對較低。

中國也可以考慮設置，托賓稅」機制，不僅僅是針對短期資本，比如證券投資、借外債等，對長期資本也一樣徵稅。

具體來講，在國家經濟形勢好的時候，鼓勵企業走出去，那麼對ODI（對外直接投資）的稅率就是零。國家經濟形勢不好的時候，那麼托賓稅機制就啟動，比如稅率就可以從0變成百分之幾甚至百分之十幾或者百分之幾十、上百。

在這種情況下，我覺得用托賓稅的方式可以抑制市場上的一些恐慌情緒。對相關資金轉移行為加收一定的稅以後，有助於抑制出於貶值恐慌的對外資本轉移。儘管對對外直接投資徵稅會造成一定的市場扭曲，加大對外投資的成本，但是對於對外直接投資來講，不可交割是最大的風險，托賓稅是可以量化的交易成本，相對於完全不允許對外投資的資金轉移來講，是次優選擇。

真正的金融開放考驗一個國家的治理能力，由事前變為事中事後監督模式，政府需要做好預案。

（陳義慧／文）