6月6日，一則股權質押的公告，再度將深陷娛樂旋渦的華誼兄弟推向新的問責點，截至公告日，王中軍所持有的公司股份累計質押股份，占截至2018年3月31日華誼兄弟總股本的19.86%，王中磊所持有的華誼股份累計質押，占總股本的5.15%。

公開信息顯示，此前，王中軍、王中磊兄弟二人共持有華誼兄弟26.89%的股份，此番質押完成後，二人分別只留有2.21%，1.04%。6月11日，華誼兄弟報收6.85元/股，跌幅3.25%。

「質押幾乎全部股票，其中一個重要的因素自然是現金緊張」，一位影視行業從業人士告訴記者，原因或許更複雜，「大家的猜測無外乎三點，第一保留薪火，考慮長期發展；第二跑路玩完；第三要另投新項目」。不論真實原因如何，華誼兄弟身處「危險邊緣」已是事實，「華誼股價幾度下跌，距離平倉線肯定不遠了。」前述人士說到。

2014年，華誼兄弟的電影、電視劇、藝人經紀業務營收同比均大幅下滑，當年大熱的粉絲電影、話題導演，都與華誼無關。也正是在中國電影最火熱的這一年，華誼正式實施「去電影化」策略，在傳統影視業務之外，拓展互聯網娛樂和實景娛樂業務，試圖打造迪士尼式的IP主題電影城。

3年後，這一策略間接導致了華誼股價滑鐵盧式的墜落，從高位800億下墜到300億人民幣左右。2017年下半年，憑藉《芳華》、《前任3》幾部爆款電影，華誼兄弟短暫「回血」，尚未走出低谷，便掉進了新的旋渦。今年5月，在影片《手機2》宣佈開機消息的同時，陳年舊事被「昔日兄弟」崔永元揪出。截至6月11日，華誼兄弟的市值從《手機2》事發時的239.99億元，一路跌落至190.05億元，蒸發近50億人民幣。

6月11日中午，華誼兄弟正式回應股權質押一事，「股權質押不是拋售股份，更不代表不看好華誼未來，也不會影響華誼兄弟的正常經營」，據回應表述，這些股權質押的資金用途主要是用於項目投資及股權投資。

但據另一知情人士向記者透露，早在崔永元事件爆發前，華誼的帳面資金就已經開始緊張，「整體銀根就很緊張，影視市場上沒有什麼錢，民企貸款具有先天弱勢，再加上華誼業績很一般，沒有抵押的話很難貸款。」

電影龍頭沒有兄弟

風光無限的2015年已過去三載，昔日，華誼兄弟穩坐中國A股市場影視公司第一股，其市值已從高位超過800億人民幣，下跌至今日不足200億人民幣。

資本市場對影業行業的重刀監管自是直接原因，但對華誼兄弟而言，自身發展策略上的失誤，才是步步行至「危險邊緣」的原因。2009年，華誼上市，彼時，王中軍曾對高管們明確表示，華誼兄弟勢要「去電影化」，即不再以電影業務作為主要收入來源。

靠電影起家的華誼最瞭解行業弊端，從業多年的王中軍也明白，在工業化體系尚未建立的中國，電影產品具有很強的不確定性，無法保證營收的穩步增長。

2014年，華誼的「去電影化策略」正式落實，將其傳統的影視+藝人經紀業務模式分為三大板塊：影視娛樂板塊、品牌授權與實景娛樂板塊和互聯網娛樂板塊。

2014年，中國電影行業全年票房實現294億人民幣，同比增長35.78%，市場進入高速發展期。佔據了國產片票房市場份額58%的五大民營電影公司，光線的市場佔有率達到了19%，博納的市場佔有率達到了15%，剛剛成立兩年的樂視影業市場佔有率也從此前的8%上升到11%。

這是一道分水嶺，自此，華誼兄弟喪失了電影業務龍頭地位。在2012和2013年，華誼兄弟在電影發行領域的份額占到10%-12.5%，遠超光線、博納等公司，但2014年，華誼兄弟直接下跌至第八位，市場份額僅剩2%。

2015年到2016年的情況更為糟糕，當年上映的多部影片，諸如《老炮兒》、《紐約紐約》、《靈偶契約》、《奔愛》等作品，除了馮小剛的《老炮兒》，其他作品全線賠本。

同時，因為挖角前萬達文化產業集團副總裁葉甯，華誼與萬達就此結怨。萬達歷史上最成功影片之一是《鬼吹燈之尋龍訣》，其主要操盤手即是葉寧。同時，由萬達控股，聯合大地、金逸、橫店等院線組建的五洲電影公司也在葉寧麾下，對萬達而言，說葉甯是萬達電影業務的心臟也不為過。

2016年2月，葉甯辭去了萬達相關職務，不足一月，便宣佈擔任華誼兄弟副總裁、華誼兄弟影業總經理職務。這一業內恩怨，在馮小剛導演的《我不是潘金蓮》上映時，由馮小剛和王思聰親自出面，公開互懟，公之於眾，矛盾進一步升級。

那曾是華誼最危難的時刻。在全國市場份額第一的萬達院線面前，依賴電影業務收入的華誼在當年遭到了萬達的排片排擠，《我不是潘金蓮》在全國其他院線平均排片40%以上的情況下，萬達僅給出了10.9%的排片率，同樣由華誼出品的影片《陸垚知馬俐》也遇到此情況。

同一時期，華誼出品的《搖滾藏獒》、《羅曼蒂克消亡史》等幾部作品投資不菲，卻票房撲街。最終，2016年成為華誼電影業務最不堪的一年，其全年影片票房僅達18.1億人民幣，同比下跌了62.5%。

在不少業內人士看來，在其他老牌電影公司平均擁有2到3位簽約導演，且不斷有導演儲備補給的前提下，華誼手中僅握馮小剛一張王牌，很有可能就此一蹶不振。

資本市場也無「兄弟」

樹敵院線龍頭萬達、簽約導演僅有馮小剛一人的華誼，電影業務已無兄弟。此情此景之下，購並投資在過去數年間成了華誼兄弟的「靈丹妙藥」。

據華誼官方表述，購並投資策略圍繞其三個發展戰略進行，以和電影業務相關、具備聯動空間為核心原則，最終，要能完善電影業務矩陣，尋找業績新的增長點，也以此平滑電影業務的業績波動風險。

截至2017年報告期內，華誼控股公司和參股公司達到了110家，這一數字在2009年、2015年和2016年分別為1家、45家和58家，購並投資成為華誼上市之後的主要發展方式。

最早一筆賺錢的投資可以追溯到2013年。當移動遊戲尚在風口期，華誼兄弟以6.72億人民幣收購了淨資產僅為4247萬元的銀漢科技，獲得50.88%的股權。這筆收購因附帶困難不小的業績對賭協議，被廣受質疑。

最終，市場行情超出了業內預期，2015年，銀漢科技年收入達到了2.47億人民幣，遠遠超過對賭協議中的6100萬人民幣。

轉折在2016年發生，銀漢科技在這一年的收入急轉直下，僅完成業績對賭協議的63.5%，這一年也是網易和騰訊持續蠶食國內手遊市場的關鍵年。在寡頭效應既定的行情下，華誼兄弟果斷拋售了銀漢科技的股份，由華誼的投資方之一、遊戲行業寡頭騰訊接盤。

同樣的戲碼，在華誼投資的掌趣科技也複刻上演。2016年下半年，華誼先後兩次減持掌趣科技的股份套現，也為電影業績巨虧的2016年總營收帶來一定平衡。從2013年5月至2017年12月，華誼兄弟統共拋售掌趣科技股票22次，最終清倉，共計套現約25億元。這筆交易，華誼用1.49億元的投資換來25億元的套現。

如果說對遊戲公司的收購和套現，好似頻換提款機的一本萬利遊戲，那麼，華誼的另一些操作則實為刀口上舔血。

2015年10月，華誼兄弟發佈重大資產收購計畫，以7.56億元收購浙江東陽浩瀚影視娛樂有限公司70%的股權。此次收購所涉及藝人包括李晨、馮紹峰、楊穎、鄭凱、杜淳、陳赫在內6人。這是典型的空殼收購，實際上，直到華誼發佈收購公告時，東陽浩瀚這家公司剛剛成立兩天。

這些「跑男團」明星和華誼簽署對賭協定：承諾到2015年年底，至少完成9000萬元的淨利潤，未來4年，每年遞增15%，5年累計為6.06億。按此協議，就算明星們完成對賭，扣除掉30%的少數股東損益後，華誼的這次並購仍虧損3.32億元。

同樣憑藉一紙對賭協議，華誼以高溢價收購了東陽美拉傳媒。2015年11月，華誼兄弟宣佈以10.5億人民幣的股權轉讓價款，收購該公司股東馮小剛和陸國強持有的70%股權。

對這一系列操作，華誼美其名曰將以此鎖定明星資源和導演創作資源，但實際上，明星們完成5年對賭後，大可抽身退出自立門戶。靠這種收購，真的能長期鎖定明星和導演資源嗎？在長江商學院教授、副院長薛雲奎看來，以高溢價方式收購僅成立幾天的公司，並將所支付的溢價列為商譽資產，這並不符合資本市場的遊戲規則，也有悖商譽會計的國際慣例或中國準則，華誼兄弟此舉可謂肆意妄為。

實際上，在資本市場「刀尖舔血」，或許是華誼兄弟在主營的電影業務乏力之下，不得已而為之的求生手段。隨著商譽危害輿論的持續發酵，華誼兄弟的每一步險棋都被置於公眾的注視之下。

據薛雲奎表述，華誼的資金周轉率從2008年的0.74次下降為2016年的0.18次，現金流堪憂。從華誼兄弟的利潤表可知，其銷售收入從上市前的4.09億至2016年的35.03億，增長了8.56倍，平均複合增長率為30.78%。

然而，根據資產負債表，華誼的資產規模從上市前的5.55億增長至2016年的198.53億，增長了35.76倍，平均複合增長率高達56.38%，資產規模增長要遠超過銷售收入增長，華誼的經營管理問題就此突顯。

王氏兄弟質押幾乎全部股票的消息爆出後，一位影視行業從業人士告訴記者，不論真實原因是什麼，華誼兄弟身處「危險邊緣」已是事實，「華誼股價幾度下跌，距離平倉線肯定不遠了。」前述人士說到。

崔永元：最後一根稻草？

從2017年開始，影視行業已經開始感受資本的寒意。大多數財務資本退出了影視項目投資，二級市場與影視文化相關的公司股價一片低迷。即便是電影項目火爆的博納影業，也不能說服監管層對其信任，博納在A股的IPO之路接連受阻，最終極有可能轉戰港股。

失去電影業務陣地，在二級市場遭受重挫的華誼也曾嘗試著講述「迪士尼」的故事。華誼率行業之先，開始嘗試實景娛樂業務，該業務在2016和2017年的收入分別達到2.56億和2.58億元，以電影作品品牌授權和馮小剛電影公社的運營收入為主。

「迪士尼之所以能在樂園業務上有巨大的回報，根本原因在於它在影視內容上的積累，包括盧卡斯影業、漫威影業、皮克斯在內的多個IP生產方。」一位電影公司實景娛樂業務負責人告訴記者，最早介入實景娛樂的華誼目前在IP儲備上正面臨著一些問題：僅靠馮小剛一人很難撐起接下來在全國即將開業的多個電影小鎮、電影世界項目等，獨木難支。

除了數量問題，華誼旗下IP的品牌價值能否與迪士尼匹敵也是關鍵。

最終，一切問題又回歸到了華誼曾經的主營業務——電影，作為華誼最重要的資產，馮小剛的新電影《手機2》正面臨著不小的阻礙，崔永元事件的餘波仍未平息。作為利益相關方，華誼兄弟在事發後即迎來一個跌停板。截至6月11日，華誼兄弟的市值已從崔永元發聲時的239.99億元，跌落至190.05億元，蒸發近50億人民幣。

華誼所面臨的商譽危險也提前一步擺到了公眾面前。對於這一問題，華誼兄弟董秘高輝在接受媒體採訪時表示，商譽並不意味著絕對的風險，公司與並購企業並非簡單的資本關聯，而是建立在資源分享、業務協同基礎上的孵化共生。

「截至2018年一季度，華誼兄弟商譽占歸屬于上市公司股東淨資產的比例為30.75%，在傳媒行業處於中等水準。」高輝解釋。但事實上，華誼收購「跑男團」的東陽浩瀚這種成立只有幾天的公司，並無可對標企業有類似收購操作。

6月11日，華誼兄弟董事長王中軍發佈致全體股東的一封信，回應崔永元、股權質押等一系列事宜。信中，王中軍強調，此番股權質押是合法合規的常見籌資方式之一，融得資金主要用於專案投資及股權投資，並不「突然」。

據記者財經社翻看華誼兄弟曆往公告，王中軍和王中磊兄弟二人確實曾多次進行股權質押。其中，王中軍在2018年4月3日、11日，分別質押其所持股份比例的0.9%、3.68%，3月19日、22日、26日質押其所持股份比例的4.39%、1.87%和2.61%。類似情況確如王中軍所言，在過去多年間多次發生。

實際上，二人所持有的公司股份累計被質押的數額一直很高，占其持有的總股本比例一直處於較高的比例，因此確無「突然」一說。

對這種長期大比例質押的正確解讀，應該是：華誼相當缺錢，且缺錢很久了。

信中，王中軍還表示，2014年以來，他和王中磊不僅沒有減持過公司股份，而且累計增持股票金額合計約6.4億元。據中國證券網報導，2015年11月和2016年5月，王中軍共斥資5.69億人民幣增持華誼兄弟股票，映證了王中軍的這一說法。

想要不被外界誤讀，王氏兄弟也許可以調整一下面向公眾的回應方式。「不買股票沒法活」、「套現是給自己的紅包」、「未來賣不賣股票是自己的自由，不會作承諾。」幾年前，王氏兄弟在回應套現質疑時，曾這般回應。

另一方面，華誼的「去電影化」策略能否走通也至關重要。中國從事電影行業的企業家，幾乎都有一個東方迪士尼的夢想。除了華誼，光線傳媒、.博納影業、長城影視、和樂視厘清關係的樂創文娛也都在著手影視城相關專案。2018年，文化部與旅遊部合併，這讓業內普遍認為，文旅融合是大趨所趨。

高輝透露，馮小剛電影公社2017年營業收入7.85億元，營業利潤1.12億元，淨利潤8284.17萬元。對此，華誼認為馮小剛創造和轉化IP的能力和價值已得到印證。另一方面，不可回避的是，電影公社總投資高達55億元，目前還負債24.23億元。

截至2017年底，華誼兄弟累計簽約相關影視城專案18個，包括華誼兄弟電影世界（蘇州）、華誼兄弟長沙電影小鎮、華誼兄弟南京電影小鎮和建業華誼兄弟電影小鎮（鄭州）等。

長期缺錢的華誼，等得了影視城的造血嗎？崔永元的「纏鬥」，會否成為壓倒華誼的最後一根稻草？這些問題，還取決於政策對行業的監管走向，華誼會否成為監管重刀之下的「犧牲品」仍未可知，故事還在繼續。

（董雨晴／文）